上月，麻烦开始酝酿之际，中国对冲基金正期待着从市场动荡中获得假期休息。一位经理的卖空指令突然被经纪人拒绝。另一家则被完全切断了与股市的联系。监管人员出现在多家基金的交易大厅，亲自监控交易。

正如一家基金公司所言，三个交易日的混乱交易“对我们来说就像一整年”。

即使以一个长期在CCP压力下运作的市场的标准来衡量，这些场面也是非同寻常的。最近几周，一场打击行动正在改写中国电脑交易的规则。中国一度蓬勃发展的量化行业成为中国政府阻止4万亿美元股市抛售行动的最新牺牲品。

对于对中国日益感到不安的国际投资者来说，突然出台的交易限制令他们又多了一个远离中国的理由。

截至本月，中国股市连续6个月出现创纪录的资金流出，而外国直接投资(fdi)处于30年来的最低水平，此前中国对科技和房地产行业进行了前所未有的打压，抑制了增长。中国面临着进一步输给印度和日本等投资激增的国家的风险。

"当局这些看似恐慌的行动，有可能破坏过去20年为让中国进入全球资本池所做的一切努力，"迪拜Dalma capital Management首席投资官Gary Dugan表示。他说，这些举措将使“即使是最久经沙场的投资者”质疑中国是否值得冒险。

新的限制措施影响广泛。依赖计算机算法进行交易的量化基金将受到严格审查，新进入者必须在交易前向监管机构报告其策略。中国政府还将通过内地与香港的交易通扩大向境外投资者报告的范围。

知情人士称，与此同时，中国证券监管机构成立了一个特别工作组来监督卖空行为，并可能向从中获利的公司发出警告。他们补充说，该机构甚至采取了极端措施，禁止一些主要机构投资者在交易的头30分钟和最后30分钟内卖出超过买入的股票。

“量化基金经理受到了量化历史上最大的黑天鹅事件的打击，”总部位于上海的半马私人基金管理公司(Semimartingale Private Fund Management)在彭博(Bloomberg)看到的一封信中写道。

此次打击行动是一系列旨在阻止股市多年暴跌的举措之一。股市受到房市危机、经济增长疲弱以及中美关系持续紧张的打击。这也呼应了从互联网到教育平台等行业被用来压制的严厉手段。

BCA Research新兴市场首席策略师阿瑟•布达格扬(Arthur Budaghyan)表示：”未来中国股票的风险溢价必然会上升，因为一些机构将不愿交易这个市场。”“除此之外，许多外国投资者对投资中国股票还存在地缘政治方面的担忧。”

最近几周，北京方面将目光投向了量化基金。在过去三年的大部分时间里，这些基金利用其大数据模型跑赢了市场。

中国总理李强在1月22日要求有关部门采取更“有力”的措施来稳定市场，这是未来走势的一个早期迹象。目前沪深300指数触及5年来的低点。两周后，中国政府出人意料地撤换了证监会主席，代之以一位资深官僚，因其过去的打击行动而被称为“券商屠夫”。

由于担心量化基金大量抛售股票或做空，加剧了股市下跌，北京方面首先禁止一些基金下达卖单，同时限制它们进行空头交易的能力。中国证券监督管理委员会(CSRC)表示，已发现多起市场操纵和“恶意卖空”案件。

“这太烦人了，”Alex Wong表示。他在上海的基金在小盘股大跌的情况下，有大约两天时间无法卖出借入的股票来执行空头交易。“我真想摔键盘，摔门而去。”

随着中国本月进入春节假期，这些限制以及市场的突然变化共同抑制了量化基金的发展。

正如英仕曼集团(Man Group)的一位分析师所解释的那样，这些基金的一项流行交易涉及购买小盘股，这类股票更容易出现定价错误，也更容易被计算机程序利用。为了对冲其广泛的市场敞口，这些基金将做空股指期货。

这一策略被小盘股的大幅下跌所颠覆，促使大量投资的量化产品减持。大规模抛售引发了被称为“滚雪球”的衍生品损失，引发了“量化地震”恐慌，并迫使券商也抛售指数期货。

所有这些波动推高了所谓市场中性产品的对冲成本，其中一些产品的杠杆率高达300%。这迫使它们解除头寸，引发了市场的连锁反应。

随着资金蜂拥退出，当局加大了赌注，以遏制这种溃败，这让量化分析师的处境更加糟糕。被称为“国家队”的政府主导基金介入支持交易所交易基金(ETF)，提振了大盘股，但将小盘股抛在了后面。这种波动使得经过历史数据读取训练的计算机模型无法预测市场。

“一系列的外部干预和变化使得量化模型难以做出预测，甚至难以适应，”总部位于上海的量化基金明熙资本在其微信账户上的一篇文章中写道。明熙资本管理着超过10亿元人民币(合1.9亿新元)的资金。“模型从做对变成了反复犯错。”

很弱的回报
结果，这些基金受到了打击。华泰证券的一份报告援引的行业数据显示，在截至2月8日的两周内，管理规模超过100亿元人民币的顶级量化基金平均落后于沪深500指数12个百分点。

更极端的措施接踵而至。据一位券商员工透露，一家高频交易公司的互联网接入被暂时暂停，其他公司因做空而借入的股票被召回。

2月20日，中国两家主要证券交易所将一家大型量化基金的账户冻结了三天，这一打击行动达到了高潮。监管机构试图以宁波凌君投资管理合伙公司(Ningbo Lingjun Investment Management Partnership)为例，该公司在假期后恢复交易后一分钟内抛售了总计人民币26亿元的股票。

目前，这些强有力的措施正在阻止经济下滑。中国主要股指已连续9个交易日上涨——这是6年来持续时间最长的一次上涨——包括上周量化宽松打压之后的每一个交易日。

从长期来看，这些举措令人怀疑量化基金是否愿意在一个变化如此武断的国家开展业务。该行业近年来迅猛发展，管理着约1.6万亿元的总资产。虽然该行业由国内基金主导，但Two Sigma Investments和Winton Group等国际基金公司以及DE Shaw & Co.一直在扩张。

上周五(2月23日)，宏观对冲基金上海半夏投资管理中心的创始人李蓓在公司的微信公众号上写道：“逃过了火，就别回去了。”他警告投资者不要重新涌入中国的小股。

这些变化为更多的整合铺平了道路，随着国有参与者施加更大的影响力，规模较小的参与者将越来越难以生存。

"量化基金需要在所有市场状况下都能保持一致的市场操作规则和法规，" Dalma Capital的Dugan表示。“中国目前的情况并非如此。”

在公开评论中，一些中国量化基金经理表示支持这些措施，他们表示，这些措施将淘汰高风险参与者。他们指出，与其他国家一样，美国在全球金融危机期间也限制了卖空行为。然而，中国实施这些举措的方式——对基金使用口头“窗口指导”，缺乏一致性或透明度——只会让全球投资者望而却步。
“A股市场是由管理者微观管理、监督和控制的，”香港金融学教授、前证监会国际顾问委员会成员陈志武在谈到国内市场时表示。

开放的市场

中国证券监管机构表示，这些措施针对的是“异常交易”，而不是限制股票抛售。

“股市上涨和下跌，投资者买入和卖出，这是常态。监管机构不干预正常的市场交易，”中国证监会周四表示。中国媒体援引中国证监会一位官员的话报道称，证监会的意图不是“把量化宽松打死”。

尽管如此，交易恐慌还是对监管机构30年来苦心打造的形象造成了打击。监管机构努力让投资者相信，中国正致力于建立一个更专业、更开放、符合国际标准的市场。

相反，被恶意中伤的行业名单还在不断增加。蚂蚁金服集团(Ant Group)等科技公司受到限制，而华尔街银行在数据方面面临越来越多的限制，这让它们在全球第二大经济体扩张多年后踌躇不前。

K2资产管理公司(K2 Asset Management)研究主管乔治•布布拉斯(George Boubouras)表示，未来10年，中国需要“来自世界其它地区的资本”。它“基本上发出了一个信号，即市场透明度和对市场透明度的追求是不被允许的”。彭博。