美联储的量化紧缩进程，仿佛一辆高速列车，正悄然逼近终点站。

2025年秋季的金融市场，笼罩在不确定性的薄雾中。美国经济表面坚挺，企业盈利超预期，股市屡创新高，但微妙的疲态已在暗处蔓延：劳动力市场的韧性开始减弱，通胀预期重新抬头，而资金市场的每一次轻微震荡，都像一缕晨曦，照亮了政策转向的路径。研究机构敏锐地捕捉到这些信号，认为金融系统的流动性紧张迹象已经足够明显，促使美联储在下周的会议上可能宣布，缩表终章即将到来。

鲍威尔本月初的一句表态堪称点睛之笔：“我们正在接近合适的窗口，结束资产负债表的缩减。”这不是仓促的退场，而是经过计算的收官，意味着货币政策将从紧缩时代过渡到新的中性阶段。

所谓“缩表”，即美联储通过减少持有的国债和抵押贷款支持证券（MBS），从而缩减自己的资产负债表规模。通俗来说，这就像银行把钱“抽回”系统内：当美联储购买债券时，相当于向市场注入流动性；而当它让债券到期不再续买时，资金就被收回。缩表因此被视为“量化紧缩”（QT，Quantitative Tightening）的主要手段，与量化宽松（QE）相对。区别在于，前者吸走资金、推高利率；后者释放资金、压低利率。

美联储的缩表政策影响着整个金融体系的水位，水位太高会泡沫横生，太低则信贷枯竭。

这场“瘦身计划”始于2022年。当时的美国经济刚从疫情冲击中复苏，财政刺激与资产购买让美联储的资产负债表膨胀到接近9万亿美元，流动性泛滥推高了通胀。鲍威尔启动反通胀战役，决定每月缩减最多950亿美元资产，其中600亿来自国债、350亿来自MBS。这种方式并非直接抛售，而是让债券自然到期、不再全额再投资。起初，市场反应温和，2023年的缩表速度如同涓涓细流，顺利将准备金占GDP比例从15%降至11%。货币市场利率稳定，联邦基金利率成为系统锚点，似乎一切尽在掌控之中。

但时间进入2024年，情势开始微妙转变。财政赤字扩大、国债发行激增、MBS提前偿付下降，使得缩表过程不再线性可控。联储被迫将国债月缩减上限从600亿降至500亿，MBS维持350亿，但实际缩减仅约150亿。鲍威尔在3月会议上强调，“我们不希望从流动性过剩一下跌入流动性短缺。”这是对2019年“回购危机”的深刻记忆，当时，银行体系准备金跌破临界值，隔夜回购利率一度暴涨至10%，迫使美联储紧急重启资产购买。如今，他们不想重蹈覆辙。

2025年10月的市场波动再次敲响警钟。隔夜回购利率（SOFR）短暂突破联邦基金目标区间上限，SOFR与IORB利差扩大至10个基点，75分位数利率触及4.5%。这看似细微的变化，却是流动性收紧的前兆。资金在银行体系中变得更“昂贵”，季末融资需求加大，短端市场的紧张程度远超往年同期。

华尔街策略师闻风而动，道明证券率先预测美联储年内结束缩表，高盛、摩根大通等机构随后跟进。他们普遍认为，以目前每月400亿美元的速度继续下去，到年底美联储资产总规模将降至6.4万亿美元，准备金仅剩2.7万亿，占GDP比重跌至8.8%。这已逼近流动性“充足区间”的下限。若再下探，将再次触及系统风险阈值。

事实上，结束缩表的信号早已在数据中浮现。美国财政部的现金账户（TGA）波动剧烈，国债发行节奏前后不一；商业银行超额准备金下降至近三年低点；而企业信贷需求因成本高企而放缓。流动性在系统内的分布极度不均：大型银行坐拥储备，小银行融资吃紧；货币市场基金规模创历史新高，却主要流向逆回购工具。这种“局部缺水”的现象表明，美联储需要重新注水，而不是继续抽走。

从更深层的角度看，这次政策拐点其实是美联储货币哲学的转折。缩表原意在于“无痛紧缩”，通过自然到期的资产缩减来收回流动性，而非直接加息那样具有冲击力。

对于全球市场而言，美联储缩表的终局不仅是美国的故事。美元流动性决定了全球风险偏好与资本方向。缩表结束意味着美元供应趋稳，新兴市场资本流出压力上升。对中国等主要经济体来说，这一变化将通过汇率、资金成本、债券收益率等渠道传导。资本市场可能迎来短暂的“风险偏好窗口”，但持续性取决于全球经济的再平衡速度。

缩表终局不是结束，而是下一个周期的起点。