近年来，“美国例外论”是否终结的讨论在全球金融市场中逐渐升温。这一话题的兴起，与特朗普政府推行的一系列政策、美元走势以及美国股市的表现密切相关。

2025年至今，美国股市在主要经济体中表现最弱，这是自1987年以来首次大幅落后于国际竞争对手。然而，尽管华盛顿的政治动荡和中东地缘冲突频发，美股市场却展现出令人意外的韧性，债券价格也保持稳定，即便财政赤字不断攀升。

市场的这种坚韧被一些人解读为盲目的乐观情绪，他们预测美国股市将在2025年陷入“悲观周期”。但历史经验表明，当市场与评论员观点出现巨大分歧时，往往市场的判断更为准确。因此，我们需要深入理解市场可能感知到的信号。

目前，美国股市正处于历史高位附近徘徊，而经济数据持续显示，特朗普的政策尚未对通胀或经济增长产生实质性影响。投资者最大的担忧在于关税政策可能推高通胀并抑制增长，但现实情况是通胀维持低位，而经济增长率高于预期。

关税收入已开始进入国库，但并未明显反映在消费者价格上，这背后的原因尚不明确：可能是外国供应商正在承担部分成本，也可能是美国企业仍在消耗库存。

与此同时，美国企业的盈利能力尚未受到显著冲击。尽管多数分析人士预计下半年企业盈利增速将放缓至8%以下，通胀可能回升至3%，GDP增长率则可能降至1.5%左右，但市场似乎并不认同这些预测。

一个不可忽视的现象是，美国公司正以前所未有的速度回购股票，每天的回购金额接近40亿美元。与此同时，散户投资者也在积极入市，今年的买入节奏远超以往。目前，美国家庭财富中约有一半投资于股票市场，打破了2000年互联网泡沫时期的纪录。

虽然散户常被视为“傻钱”，但他们的操作迄今为止都获得了回报。“永远不要做空美国消费者”的老话如今或许可以加上一句：“永远不要做空美国散户投资者”。

此外，尽管面临汇款限制、外国投资新税及驱逐出境等政策威胁，海外投资者并未大规模撤出美国股市或债市。这反映出一种基于惯性和对未来变化不确定性的投资行为，就像一场依靠旧有信任维系的婚姻。

美元近几个月的下跌也被视为长期高估后的有序回调，而非美国无力弥补巨额赤字的信号。如果去年就明确指出美国赤字不会下降反而会升至GDP的7%左右，大多数分析师都会预测债券市场将出现剧烈波动。然而，市场反应却异常平静，债券收益率仅略有下降。

对于许多观察者而言，特朗普总统任期带来的政治不确定性甚至可能改变美国的基本理念及其全球地位。但股市的表现仿佛一切如常，去年主导市场的内部趋势仍在延续。

以人工智能为代表的科技股继续领涨，五大科技巨头市值仍占全美股市的近三成。年初关于中国 AI 企业 DeepSeek 挑战美国领先地位的担忧已被市场消化，取而代之的是对美国技术优势的重新评估。

美国公司在部署人工智能方面的速度甚至超过了包括中国在内的其他国家同行。在全球用户数量前十的人工智能平台中，有八个来自美国，其中 ChatGPT 位居榜首。人工智能热潮不仅推动了科技股上涨，也让市场相信它将成为未来经济增长的新引擎。

对于乐观派来说，人工智能有望带来生产力的飞跃，从而提升整体经济效率，并帮助美国摆脱不断扩大的财政赤字困境。他们关注的并非眼前的经济数据，而是未来几年可能出现的技术红利。

然而，这种乐观情绪并非坚不可摧。首先，尽管科技巨头纷纷投入数千亿美元建设人工智能基础设施，但谁将真正受益、何时能见到成效仍存疑问。

其次，经济学家对关税造成的负面影响判断比市场更为准确，若通胀上升和增长放缓的趋势确立，市场或将迎来修正。第三，一旦投资者意识到当前消费和企业活动的强劲只是表面现象，而与政府日益膨胀的赤字形成鲜明对比，信心可能会迅速逆转。

在上述任何一种情况发生之前，美国市场或许还将继续抵御悲观周期的影响，这也可能进一步促使特朗普坚信自己的政策正确。但市场的不确定性始终存在，未来究竟是延续当前的乐观走势，还是陷入悲观预期的泥沼，仍有待时间的检验。